M&A: le operazioni aziendali di Merger and Acquisition

Definizione generale operazioni di Merger and Acquisition (M&A).

Le operazioni di Merger and Acquisition (M&A in breve) sono attività di finanza straordinaria di impresa, che modificano l’assetto proprietario di due o più entità aziendali.

Le tipologie di Merger.

Nel primo caso ci si riferisce a processi di fusione, che a loro volta si possono suddividere in più tipologie. Si definisce cosi fusione in senso proprio (o per unione, o pura) quella particolare operazione in cui le società partecipanti perdono le loro identità giuridico-economiche e si ricompongono in un’unica e nuova entità organizzata.

I soci delle imprese coinvolte ottengono le nuove azioni o quote di partecipazione di questa entità, in base al rapporto di cambio con i vecchi strumenti finanziari detenuti nelle imprese di partenza stesse, che vengono cosi annullati.

Altra tipologia di fusione è quella per incorporazione. Una società viene “incorporata“ nell’altra, e solo essa perde l’identità giuridica.

La società incorporante effettua così un aumento di capitale sociale ed assegna, ai soci di quella inglobata, le nuove quote o azioni emesse di conseguenza. L’attribuzione rispetta le basi dei rapporti di cambio con le vecchie azioni o quote dell’incorporata, anch’esse annullate.

Le operazioni di Acquisition.

Passando al metodo dell’acquisizione, esso riflette semplicisticamente l’acquisto, dietro corrispettivo, di quote o azioni del capitale sociale di un’impresa partecipante da parte di un’altra società partecipata.

In base alle percentuali acquisite vengono delineate partecipazioni totalitarie o di maggioranza o, specialmente, in caso di acquisizioni in grandi realtà con azionariato diffuso, non di maggioranza ma sufficienti ad esercitare un controllo significativo sulla partecipata.

Negli schemi di acquisizione, le imprese coinvolte conservano la loro identità giuridica e rispettano quindi un certo grado di autonomia nella loro organizzazione e nei processi decisionali.

Le diversificazioni del fenomeno di Merger and Acquisition.

Il quadro delineato si inserisce nella definizione di M&A in senso stretto, devoluto alla crescita esterna e da distinguersi nell’altra accezione di stock break up. In quest’ultima categoria rientrano infatti operazioni di ristrutturazione aziendale, come spin off e carve-out.

La crescita accennata si accompagna naturalmente alla creazione di valore in maniera sinergica, quantitativamente ed qualitativamente superiore alla somma dei singoli valori delle imprese in gioco.

Naturalmente, è ovvio che nel processo di deal si riscontrino delle complessità non trascurabili, demandate alle analisi di Advisor qualificati che elaborano rapporti di due diligence, in sintonia con le relazioni degli organi amministrativi ed i progetti di fusione.

Le sinergie alla base del Merger and Acquisition: il potere nei mercati.

I motivi che spingono due o più imprese ad unire le forze possono essere di vario tipo. In prima battuta, un maggior potere di mercato consente di porre in essere politiche di concentrazione, con l’approvazione dell’Autorità Anti-trust: ciò richiede l’operatività delle imprese nello stesso mercato con produzioni altamente fungibili.

Le sinergie operative.

Altre motivazioni sono riconducibili nell’alveo delle sinergie operative, con la condivisione di know–how e buone pratiche manageriali.

Non è da trascurare l’impatto delle economie di scala e di integrazione verticale, nonché delle economie di gamma e di scopo, con gli ovvi spazi per la produzione di beni complementari fra loro e la necessità di costruire nuove teste di ponte per i mercati di sbocco e di approvvigionamento.

Lo sviluppo del prodotto/servizio in tutte le sue fasi è anch’esso in ottica sinergica motivazione di unione di forze fra imprese, cosi come i motivi di diversificazione produttiva.

Le sinergie finanziarie e fiscali.

Proseguendo, le sinergie finanziarie e fiscali possono giocare un ruolo determinante nel Merger and Acquisition. Infatti, un’impresa finanziariamente debole, in unione con un società ad alta solidità, comporta un aumento delle garanzie a suo favore e maggior fiducia dei creditori, con proporzionale diminuzione dei costi di finanziamento.

Sotto il profilo fiscale, è vista come fattore positivo la detraibilità dagli utili d’esercizio, eventuali perdite precedenti della società aggregata e varie possibilità di rivalutazioni e maggiori valori da ammortizzare nel tempo.

Le sinergie manageriali e strutturali.

Anche le sinergie di tipo manageriale giocano un ruolo importante. Si possono cosi perseguire obbiettivi di ricambio del management o suo ricomposizione, in vista di un c.d. problema di agenzia, ovvero il disallineamento fra interessi dei manager e degli azionisti, i quali notoriamente implicano un indebolimento dei titoli azionari.

Infine, ulteriori motivazioni di un ricorso a pratiche di Merger and Acquisition possono essere di tipo strutturale. Si ponga come esempio un riposizionamento strategico in seguito a cambiamenti radicali nella regolamentazione di settore oppure nelle tecnologie emergenti, oppure una razionalizzazione infra-gruppo.

I fattori che influenzano le operazioni di fusione ed acquisizione.

Gli approcci ad un meccanismo di M&A cambia a seconda del contesto operativo e della tipologia di società-target.

Nel primo caso si distingue fra un’operazione amichevole, il quale segue le normali fasi di contatto – due diligence – lettere d’intenti – integrazione, ed operazione ostile, in cui le fasi citate perdono di consistenza e si instaurano tecniche difensive da parte dell’impresa bersaglio.

Nel secondo caso è utile distinguere le imprese non quotate, la cui trattativa segue un iter meno complesso rispetto alle società quotate; queste ultime sotto l’egida del Tuf e della vigilanza Consob ed in alcuni casi Banca d’Italia.

Le fasi di un’operazione Merger and Acquisition.

L’estesa letteratura economica suddivide in più fasi l’intera operazione di M&A. Premesso la discussione approfondita in altra sede da parte dell’Autore, si distinguono 5 parti:

• Ricerca;
• Pianificazione;
• Valutazione (Due Diligence);
• Negoziazione;
• Integrazione.

La Due Diligence: cenni.

Su tutte, la Due Diligence rappresenta la fase centrale e più delicata. Essa consiste in un’indagine conoscitiva sulle caratteristiche di una società target, al fine di fornire all’investitore di un quadro completo sui punti di forza e sulle aree di criticità  di esso e dell’intera operazione.

Si pone cosi l’obbiettivo di far emergere il massimo potenziale dalla transazione, mettendo in mostra “hidden values” (opportunità nascoste positive) e “deal breakers” (eventi negativi che pongono forti limitazioni al closing dell’operazione).

Le varie categorie di Due Diligence.

Si possono distinguere due famiglie di Due Diligence:

• DD Convenzionali – basate su fattori e dati finanziari, economici e fiscali (quantitative assets) facilmente tangibili a partire dalle analisi di bilancio e statistiche correlate ;
• DD Soft – delineate sullo studio di variabili come la cultura aziendale e le componenti sociologiche delle Human Resources.

Le prime possono essere di oggetto: contabile-finanziaria, fiscale, legale, giuslavorista, tecnico-ingegneristica, analisi strategico-commerciale,  ambientale.

Le seconde si distinguono a loro volta in Human DD, focalizzate sulle percezioni, best pratices, performance del personale ed i rapporti relazionali, ed in Cultural DD, che rispecchia il ruolo delle mission e vision d’impresa calato nella realtà Merger and Acquisition.

Statistiche sul fenomeno in Europa.

Le operazioni Merger and Acquisition, ai dati di Giugno 2018 del Sole 24 Ore hanno riscontrato letteralmente un boom in controvalore.

In Europa hanno registrato un incremento nel primo semestre 2018 del 96%; 767 miliardi di dollari rispetto allo stesso periodo del 2017, di fatto raddoppiando ed eguagliando anzi il valore complessivo di tutto il 2017.

Di converso, è rilevato un decremento nel numero delle stesse operazioni per il 18 % a poco più di 6000, ai minimi dal 2005.

Statistiche sul fenomeno in Italia.

Nel caso italiano , ai dati di inizio Gennaio 2019 del Sole 24 Ore, il 2018 si è presentato in una doppia veste. Il controvalore delle operazioni nel 2018 è stato di circa 91,4 miliardi di Euro , un risultato quasi doppio rispetto al 2017, quest’ultimo chiuso a 46 miliardi di Euro.

Il numero di operazioni nel 2018 è di 882 , in aumento rispetto alle 817 del 2017 ( +8% ). Il controvalore dell’anno scorso comunque è stato pesantemente influenzato dal risultato di due sole operazioni.

Si parla della fusione fra Luxottica ed Essilor, pari ad oltre 25 miliardi di Euro, e dell’acquisizione di Abertis da parte di Atlantia, Acs ed Hochtief (per mezzo di un “veicolo”), pari a 16,5 miliardi di Euro. La loro somma, pari a 42 miliardi di Euro, incide per il 46% del totale.

Si delinea quindi, sul resto delle operazioni, uno spartiacque fra il primo ed il secondo semestre dell’anno 2018. Nel primo, si registra un buon avvio, con valore delle operazioni quantificate in 31,5 miliardi di Euro.

Mentre nel secondo semestre il valore delle transazioni risulta pari a 18 miliardi di Euro, in evidente rallentamento e portando il totale a 49,5 miliardi di Euro (Si ricordi, sono escluse da questo computo le due operazioni citate sopra).

Diminuiscono gli investimenti da parte di entità estere in Italia, da 23 miliardi di Euro del 2017 a 18,4 miliardi di Euro del 2018, seppur con un aumento del numero di deal, da 266 del 2017 a 276 del 2018.

Le operazioni fra entità nazionali sono state pari a 16 miliardi di Euro nel 2018, in leggero aumento rispetto al 2017 chiuso a 15 miliardi di Euro.

Negli investimenti italiani all’estero, pesano in maniera evidente la dimensione delle due operazioni sopracitate.

Sono state eseguite 166 operazioni nel 2018, in modesto aumento rispetto alle 159 del 2017, ma i controvalori del 2017, pari a 9 miliardi di Euro, sono stati moltiplicati per oltre 6, raggiungendo nel 2018 la cifra di 57 miliardi. Fonte: il Sole 24 Ore, 5 Gennaio 2019.

Le criticità dell’economia e le fusioni ed acquisizioni.

Analizzando attentamente i dati, nello scenario europeo non hanno frenato  le Merger and Acquisition né il fattore Brexit, né le recentissime vicende commerciali dei dazi incrociati fra USA, Cina ed Ue.

Ma nel Bel Paese, come visto, è avvenuto uno scenario in rallentamento, a causa del fattore negativo di uno spread Btp-Bund altalenante e tendenzialmente in rialzo.

Esso incide su due fronti: come barometro del rischio Paese ed anche come indicatore del costo di finanziamento delle operazioni di fusione ed acquisizione; in correlazione con la politica espansiva Bce di Quantitative Easing determinante l’andamento dei tassi d’interesse.

hanno inciso, fra le diverse cause, anche le tensioni in autunno sulla Legge di Bilancio 2019 , fra Governo italiano e la Commissione Europea ed un rallentamento dei principali indici macroeconomici di crescita.

È auspicabile infine una maggior penetrazione nell’economia italiana del fenomeno oggetto di trattazione, coinvolgendo le Pmi in ottica di pianificazione strategica ed espansione, anche in mercati borsistici ed innovativi.

Leggi anche: Economia italiana: nuove proposte di management.

Fabrizio Turi

Di Ostuni ( Br ) laureato in Economia Aziendale presso l'Universita degli studi di Bari , Business Advisor - Consulente aziendale per lo sviluppo d'impresa.